By Hyuk, Lee | 2017-02-18
일반적으로 통화정책은 2008년 금융위기를 기준으로 그 이전은 전통적 통화정책, 그 이후는 비전통적 통화정책으로 분류된다. 역사적으로 2008년 이전의 전통적 통화정책 하에서의 중앙은행은 금융기관에 일시적 또는 제한적으로 유동성을 공급하는 사후적 관리를 중시했다. 하지만, 2008년 이후의 비전통적 통화정책 하에서 중앙은행은 금융시장의 중개기능 회복을 강조하는 적극적인 역할을 수행하고 있다.
2008년 글로벌 패닉에 대한 해결책으로 제시된 것이 바로 ‘비전통적 통화정책’의 일환인 마이너스 금리와 양적완화다. 2008년 이후 주요국 중앙은행은 기준금리 인하와 더불어, 시중 자산을 대거 매입하며 유동성을 공급하기 시작했다. 바야흐로 가책 없이 돈을 뿌리는 시대가 막이 오른 것이다. 언론과 매체는 각 국의 통화정책에 대해 떠들어댔고, 어느 순간부터 각 국 수장들보다 중앙은행 총리들의 이름이 더욱 익숙해져 갔다. 통화정책에 따라 주식시장과 채권시장, 실물시장은 요동치고 또 요동쳤다. 브레이크는 없었고, 대안도 없었다. 장장 9년동안 폭주해 온 ‘비전통적 통화정책’은 장밋빛 맹신에서 당위성의 부재로 옮겨 가고 있다. 동시에, 주요국들을 중심으로 그 한계도 점점 짙어지고 있다.
본 고에서는 마이너스 금리를 도입하고 있는 유럽과 일본의 사례를 중심으로 ’비전통적 통화정책’의 한계를 논하려고 한다.
유럽, 마이너스 금리의 한계
유럽에서 마이너스 금리가 처음 도입된 시기는 2014년 하반기 즈음이다. ECB는 양적완화의 부진한 경기 부양 효과에 따라 마이너스 금리를 도입했고, 덴마크와 스웨덴, 스위스 등 주요국도 자국 화폐 환율 방어를 위해서 이에 동조했다.
마이너스 금리 도입 초기에는 경기가 다소 개선되는 모습을 보였다. 유로존 뿐만 아니라 스웨덴, 덴마크 모두 마이너스 금리 도입을 기점으로 소비와 대출, 투자가 모두 증가하는 양상을 보였다. 특히 덴마크는 마이너스 금리 도입 후 1년간 소비성장율은 +2.1%(YoY. 전기 +0.1%), 투자증가율은 +3.1%(YoY, 전기 +2.4%) 증가하며 그 파급력은 상당했다.
하지만, 소비 증가, 투자 확대 등의 정의 효과는 단 1년간만 지속되었다. 대출증가율은 2015년을 기점으로 낮아지다가 2016년에 들어서는 0%대의 성장율을 기록했다. 상기에서 언급한 덴마크의 경우는 마이너스 증가율을 기록할 만큼 그 변동폭이 상당했다. 이 기간동안 ECB는 기준금리를 전기 대비 20bps를 추가로 내리며 -0.4%까지 인하했다.
마이너스 금리의 골기 깊어질수록 시장은 더욱 부정적으로 반응했다. 각 국 중앙은행이 발표하는 소비자 심리 지수는 마이너스 금리 도입에 따라 지속적으로 감소했다. 이는 유럽의 경제 주체들이 마이너스 금리 정책을 대출 금리 하락에 따른 소비와 투자 진작의 ‘기회’가 아닌 ‘위기’로 받아들인 결과다. 시장에서 경기가 오죽 어려웠으면 마이너스 금리를 도입하냐는 시각이 지배적이었던 것으로 보인다.
ECB가 마이너스 금리를 도입한 지 3년이 지났음에도 주요국의 경기지표는 여전히 부진하다. 제조업 PMI는 박스권에서 보합을 반복하고 있고, 소비자 신뢰지수는 여전히 마이너스다. 물론, 주요국의 주가지수가 고점을 달리고 있고, CPI가 Target 범위에 근접하고 있는 상황은 분명 고무적이다. 하지만, 그 효과가 미국의 경기 회복과 주식시장 활황에 따른 반사 효과, 즉 대외적 요인에 포커싱 되어있다는 점에서 통화정책의 실효성에 대한 의문은 여전하다.
일본, 마이너스 금리의 역효과
일본은 통화 완화적 기조를 유지하는 경제정책인 ‘아베노믹스’를 공표하며 16년 2월부터 마이너스 금리를 시행했다. 이는 유럽과 비슷하게 시중은행들의 중앙은행 예치금 중 일정 한도 이상에 마이너스 금리를 부과하는 방식이다. 하지만, 시행 직후 나타난 시장의 움직임은 아베의 바람과는 정반대로 나타났다. 보름간 주가지수와 엔화는 급등했다. 사실 당 변동은 마이너스 금리 도입 자체의 여파 보다는 중국의 경착륙 위험과 유가의 변동성 확대 등의 대외적 요인에 따른 안전자산 선호심리에 기인했다. 물론, 추가 금리 인하는 없다고 단언했던 BOJ의 갑작스러운 배신도 시장의 약세에 한 몫 단단히 했다.
그렇다고 마이너스 금리 여파가 아예 없는 것은 아니다. 금융기관 등 특히 은행의 실적악화가 크게 우려된다. 일본 5대 은행의 2016년도 영업 실적은 전년 대비 약 20% 정도 감소했다. 이는 시중은행의 소극적 행보와 통화정책에 대한 불신 등 부정적 영향을 미칠 것이 분명하다. 중앙은행은 이러한 영향에 주목하여 일정 한도 내 예치금에 대해서만 마이너스 금리를 부과하고 있지만, 시중은행의 실적 부진과 반발이 예상보다 크기에 더 이상의 금리 인하는 불가할 것으로 전망된다.
대내외 불확실성이 지속되는 가운데, 안전자산으로 인식되는 엔화 가치의 꾸준한 상승은 ‘아베노믹스’의 여전한 숙제로 남아있다. 이 숙제를 지속적인 통화 완화 정책으로 풀어나갈 것인지 귀추가 주목된다.
Journalist’s Opinion
미국의 긴축과 재정정책으로의 전환, 중국의 긴축 움직임, 일본의 재정정책 확대 전망 등 이제 단순 유동성 공급을 수단으로 삼는 통화정책의 시대는 저물어 가고 있다고 해도 과언이 아니다. 실제로 미국의 경기는 재정정책에 대한 기대와 점진적 테이퍼링의 효과로 이미 상승 국면을 맞고 있다. 주가지수는 연일 최고치를 경신하고 있고, 노동시장은 거의 완전고용에 가까운 만큼 그 질적, 양적 성장이 두드러진다. 중국도 경기 회복의 기조에 따라서 유동성 공급 수단인 역RP 금리를 인상하는 등 긴축으로의 전환을 시사하고 있다.
앞으로 전세계 각 국이 어떻게 ‘비전통적 통화정책’이라는 허울을 벗고 금융위기 이전의 normal로 회귀할지 주목된다.
Key Terminology
- 양적완화: 정책 금리가 0에 가까운 초저금리 상태에서 중앙은행이 시중에 돈을 푸는 정책으로, 통화를 시중에 직접 공급해 신용경색을 해소하고, 경기를 부양시키는 통화정책
- 소비자심리(기대)지수: 소비자들의 경제에 대한 전반적 인식을 종합적으로 파악할 수 있는 지표로, 소비자태도를 종합적으로 판단할 수 있게 해준다.
- 단칸지수: 일본의 기업 체감경기 지수를 일컫는 말로, 일본 은행이 경기 상황과 전망에 대해서 조사 기업들에게 직접 설문 조사하는 방식이다.
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